Substansvärdering

Vad är substansvärdering?

Substansvärdering handlar om att värdera ett företag utifrån en normalisering av dess tillgångar och skulder.

Substansvärdet är utgångspunkten

Substansmetoden grundar sig i företagets substansvärde. Vill du göra en mycket snabb och lite slarvig substansvärdering kan du leta reda på eget kapital i balansräkningen. Det är allt.

Men i verkligheten blir det i de flesta fall ett felaktigt värde eftersom uppgifterna i balansräkningen inte alltid stämmer överens med verkligheten.

Bokfört värde är inte alltid samma sak som aktuellt marknadsvärde.

En korrekt substansvärdering kräver normalisering

För att göra en korrekt substansvärdering måste du ”normalisera” balansräkningen som det heter. Det innebär att du justerar tillgångar och vid behov även skulder så att de reflekterar verkligheten bättre.

Lite senare i artikeln berättar vi hur det fungerar i praktiken.

När gör man en substansvärdering?

Substansmetoden ska främst användas på företag som har mycket tillgångar och/eller som inte går med vinst. Annars blir det lätt missvisande. En variant av metoden brukar också användas när ett företag ska slaktas och tillgångarna ska säljas ut.

Metoden kan dessutom användas exempelvis i samband med vissa fusioner och förvärv då ett företag köper upp ett annat främst i syfte att komma åt dess tillgångar.

Lönsamma och välmående företag skall vanligen inte värderas med endast en substansvärdering. Metoden kan dock användas som komplement till andra värderingsmetoder.

Det finns flera bra exempel på när denna metod är lämplig, i varje fall som en av flera metoder:

• När det finns omfattande anläggningstillgångar.
• Ifall företaget har en eller flera fastigheter.
• När bolaget har liten eller ingen vinst.
• Ifall vinsten är mycket oregelbunden och oberäknelig.
• För att relativt snabbt räkna ut ett lägsta tänkbara värde för bolaget.
• Vid likvidering av en verksamhet.
• För värdering av aktier i börsnoterade investmentbolag

Tänk på att: Vill du även ta hänsyn till vinst och tillväxt behöver du göra en avkastningsvärdering i stället. Det är inte ovanligt att kombinera två värderingsmetoder för att väga in både tillgångar och vinst.

Fördelar och nackdelar

Varje värderingsmetod har sina för- och nackdelar, så även substansmetoden.

Fördelar

Nettovärde på tillgångar: Den stora och mest uppenbara fördelen med en substansvärdering är att du får nettovärdet på tillgångarna.

Materiella tillgångar är oftast, men inte alltid, lättare att sälja än immateriella tillgångar, vilka kan vara komplicerade både att värdera och sälja.

Relativt enkel värderingsmetod: En annan fördel med substansvärderingar är att de är relativt enkla och snabba att göra jämfört med andra typer av bolagsvärderingar.

Ska den göras på ett korrekt sätt bör den dock innehålla en normalisering av balansräkningen, vilket tar tid och kräver kunskap.

Dessutom kan den behöva kompletteras med intervju och besiktning, vilket kräver extra resurser.

Passar små företag: Vidare fungerar substansvärdering bra även på små verksamheter som ännu inte går med vinst. Andra värderingsmetoder kan vara svåra att tillämpa i sådana fall.

Passar kapitalintensiva företag: Det är också en värderingsmetod som kan fungera bra på kapitalintensiva företag och bolag med stora tillgångar. Hit hör exempelvis fastighetsbolag och investmentbolag.

Nackdelar

Tar inte hänsyn till eventuell vinst: Den främsta nackdelen med substansvärderingsmetoden är att den inte tar hänsyn till företagets vinst.

I de flesta aktiebolag ligger värdet inte främst i tillgångarna utan i företagets förmåga att växa och tjäna pengar.

Detta blir extra tydligt i konsultbolag eller andra kunskapsintensiva företag som får ett mycket lågt värde med en substansvärdering.

Värderar (oftast) inte immateriella tillgångar: En annan stor nackdel med substansvärderingsmetoden är att den inte brukar väga in immateriella tillgångar.

Patent som kan bidra med stort värde de facto, får alltså inget genomslag i bolagsvärderingen.

Kunskap och humankapital får inte heller plats med denna värderingsmetod.

Eventuella synergieffekter kan inte vägas in: Vidare är det omöjligt att analysera värdet av synergieffekter genom att enbart använda en substansvärdering.

Exempel: Skulle vi exempelvis värdera bolag som Shopify eller Google med en substansvärdering hade vi fått fram ett värde som är mycket långt under marknadsvärdet. Det beror på att värderingen bara tar hänsyn till tillgångar som exempelvis servrar, serverhallar och kontor samt skulder. Den tittar inte på hur omsättning eller vinst utvecklats, hur trenden i bolaget ser ut eller vilket värde varumärket och olika patent har.

Bokvärde vs substansvärde

Bokvärde, bokfört värde eller eget kapital som det också kallas är en uppgift som du hittar på balansräkningen. Det motsvarar balansräkningens tillgångar minus skulder.

Substansvärdet motsvarar också tillgångar minus skulder i bolaget, men justerat för övervärderingar och undervärderingar, samt dolda reserver och tillgångar.  Det är detta vi kallar för normalisering av balansräkningen.

I vardagligt tal förekommer det dock att substansvärde, lite slarvigt, används synonymt med bokvärde eller eget kapital.

Vi kan ta en liknelse från en vardagssituation: Hur ofta har du inte sett en skylt utanför en verkstad där det står att de byter sommardäck eller vinterdäck för 250 kr? Vad de menar är att de byter sommarhjul eller vinterhjul för 250 kr. Att byta däcken inklusive balansering brukar kosta runt tusenlappen.

När vi översätter detta till vårt sammanhang, alltså bokvärde vs substansvärde, är bokvärdet lika med det egna kapitalet. Alltså endast nettovärdet på balansräkningen i årsredovisningen. I Storbritannien kallas detta för ”shareholders funds”, och i USA brukar man kalla det för ”equity”.

En substansvärdering (som alltså visar substansvärdet), kräver betydligt mer arbete – en normalisering av balansräkningen. Hjulen ska inte bara bytas utan däcken ska monteras, pumpas och balanseras också – för att åter dra parallellen till vår vardagsliknelse.

Vad betyder det att normalisera balansräkningen?

Vid en substansvärdering består 90 procent av arbetet av att normalisera årsredovisningen. Normalisering innebär att justera skulder och tillgångar så att deras verkliga värde, inte vad som står i bokföringen, ingår i värderingskalkylen.

Detta tar tid och kräver en robust metod.

Vi kan ta ännu en liknelse från vardagen: När en billackering ska lacka om bilen tar själva sprayningen bara några minuter. Förarbetet däremot kan ta en hel vecka.

Företagsvärdering med substansmetoden fungerar ungefär på samma sätt. Att göra själva slutkalkylen tar bara några minuter. Att gå igenom alla företagets tillgångar och skulder kan däremot ta tid.

Exempel på hur balansräkningen kan normaliseras

De vanligaste justeringarna som görs när man justerar balansräkningen är att man skriver upp värdet på avskrivna tillgångar. Det är oftast maskiner av modell större, dyrare och äldre, som är avskrivna, men som fortfarande har ett marknadsvärde. Det är den typen av maskiner som i typfallet kostar över 1 miljon kronor när de är nya och som inte alls är värdelösa efter 5 år.

En del duktiga revisorer gör kontinuerliga justeringar för detta. Men det är inte alls vanligt. Istället får vi som företagsvärderare lägga ned lite extra arbete på att bedöma värdet.

Man bör tänka lite enligt 80/20 regeln. I sammanhanget betyder detta att du bör lägga mest fokus på de ”största och dyraste maskinerna”. Mindre tillgångar och verktyg räcker det att tilldela en liten klumpsumma.

Ett annat vanligt sätt att normalisera balansräkningen på är att skriva av dåliga fordringar. Det bör göras om du bedömer att kunden inte kan eller av annan anledning inte kommer att betala.

Sedan finns det en större mängd mindre vanliga justeringar som kan göras på balansräkningen. Det kan bland annat vara att skriva av inkurant lager, eller att antingen skriva upp eller skriva ner värdet på immateriella tillgångar.

Det är också vanligt att man skattebelastar överskottskapital, exempelvis i holdingbolag, men detta är endast inför en transaktion (exempelvis ett företagsförvärv eller om du ska sälja ett företag) som en sådan ska göras. Man kan givetvis också göra en substansvärdering utan avsikt att utföra en transaktion.

Det är egentligen ovanligt att man normaliserar skulderna, men det händer ibland, och då beror det ofta på specifika omständigheter.

Ingår immateriella tillgångar i en substansvärdering?

Vi nämnde initialt att immateriella tillgångar oftast inte ingår i denna typ av värdering.

För små företag är det mycket ovanligt att ta upp immateriella tillgångar som exempelvis patent och R&D på balansräkningen. Vissa startups väljer dock att göra det för att förbättra sin kreditvärdighet.

Bland större bolag är det vanligare men även när så sker är det viktigt att de bokförs och redovisas till anskaffningsvärde, inte marknadsvärde.

Immateriella tillgångar faller därför i gråzonen när det gäller substansmetoden.

Finns immateriella tillgångar med på balansräkningen kan de tas upp i värderingen och bör då, precis som andra tillgångar, normaliseras. Men det hör till ovanligheterna.

Substansvärdering vs tillgångsvärdering

Substansvärdering har många likheter med tillgångsvärdering, men det finns vissa skillnader.

En tillgångsvärdering är exakt vad det låter som – en värdering av tillgångarna.

Det är vanligt att det görs tillgångsvärderingar om en person (juridisk eller fysisk) äger mycket maskiner, smycken, konst, eller andra tillgångar och det av någon anledning behöver göras en värdering. Det kan exempelvis vara på grund av skilsmässa, bodelning eller dödsfall.

En tillgångsvärdering är ofta ännu simplare än en substansvärdering. För jobbet anlitas en värderingsman med specialisering på värdering av lösöre eller fast egendom.

Skillnad mellan substansvärdering och tillgångsvärdering

Den stora skillnaden mellan dessa två, är att en substansvärdering tar hänsyn till balansräkningen och skulderna.

En tillgång är värd lika mycket, oavsett vilka skulder som finns i direkt eller indirekt anslutning till den.

En substansvärdering påverkas därmed av skulderna, medan en tillgångsvärdering vanligen inte gör det.

Substansvärdering vs likvidationsvärdering

Likvidationsvärdering är en värderingsmetod som används för företag som ska likvideras, alltså avvecklas. Den påminner mycket om substansvärdering men ger ett lägre värde på grund att en rabatt appliceras på värdet.

Till skillnad från en ”vanlig” substansvärdering kan en likvidationsvärdering dessutom vara antingen med eller utan företagets skulder, beroende på vilken säkerhet som finansieringen har haft.

Det vanliga är dock att man räknar inklusive skulderna, på samma sätt som med substansmetoden.

Skillnad mellan substansvärdering och likvidationsvärdering

Den stora skillnaden mellan substansvärdering och likvidationsvärdering är att man applicerar en så kallad ”discount for lack of marketability” på uträkningen. Detta görs för att situationen är ”finansiellt stressad” och att man har bråttom att sälja tillgångarna för att kunna täcka skulderna.

Tänk dig att du måste sälja något här och nu, helst igår. Då har du sannolikt inte förhandlingsutrymme att få ut det pris du anser att firman eller saken är värd, utan måste acceptera ett lägre bud.

Vanligen görs detta av konkursförvaltare, men det kan även finnas andra situationer.

När banker ger ut tillgångsbaserade lån till mindre företag så är de betydligt oftare intresserade av just likvidationsvärdet, snarare än marknadsvärdet. Detta är helt enkelt för att man inte har tid att vänta på rätt köpare vid en potentiell likvidation. Då ska tillgången säljas omgående, kanske till en handlare, för att täcka skulden.

Varning – så kan en substansvärdering manipuleras

Har din motpart gjort en substansvärdering kan det finnas anledning att vara på sin vakt och ifrågasätta värderingen. Det finns nämligen flera sätt att manipulera beräkningen. Här tar vi upp de tre vanligaste:

1. Räkna på substansvärdet i holdingbolag
2. Räkna med tillgångar som ska ha avskrivningstakt
3. Att enbart värdera med substansvärde

Låt oss titta närmare på dessa:

1.  Räkna på substansvärdet i holdingbolag

Holdingbolag har ägande i ett eller flera operativa bolag. Att värdera sådana bolag är vanligt i samband med exempelvis skilsmässa. Då försöker man ta upp substansvärdet på holdingbolaget. Detta blir alltid missvisande.

Rätt sätt att göra det på är att göra en komplett värdering med en gemensam balansräkning från alla företagen. Där lägger man helt enkelt ihop balansräkningarna och raderar ut internt ägande.

2.  Räkna med tillgångar som ska ha avskrivningstakt

Ett annat fel är att ta upp tillgångar som vanligen ska ha en avskrivningstakt i balansräkningen som lagervara, alltså något som vanligen inte skrivs av.

Om det görs på någon produkt med lågt värde får det ingen stor påverkan. Men om man gör det på exempelvis en lastbil som är värd flera miljoner kronor blir det snabbt en stor påverkan på bolagsvärdet. Denna manipulation kan ge stora skillnader mellan verkligheten och pappret.

3.  Att enbart värdera med substansvärde

Detta må låta lite förvånande, men att värdera ett företag endast med en substansvärdering ger i princip alltid ett för lågt värde. Att använda substansmetoden ensamt är i sig en manipulation. Det blir extra tydligt om företaget äger få tillgångar eller har omfattande vinst.

Därför fungerar inte automatiserade substansvärderingar

Automatiserad substansvärdering som ofta erbjuds online via diverse värderingstjänster eller en mall på nätet är en tämligen värdelöst. Den utgår från balansräkningen och tar fasta på det egna kapitalet i ett bolag.

Har du balansräkningen kan du lika gärna leta reda på posten eget kapital själv. För detta behöver du ingen onlinetjänst.

Men för att substansvärderingsmetoden ska bli rättvisande måste vi, som vi visat, göra en normalisering av balansräkningen. Detta klarar aldrig onlinetjänster av, oavsett om de är gratis eller kostar pengar.

Vill du göra en snabb uträkning av ett lägsta tänkbara värde för ett bolag så kan du gott göra en beräkning själv. Utan onlineverktyg. Du behöver inte ens en mall.

Men ifall du behöver en korrekt värdering på bolaget är du välkommen att ta kontakt med oss. Då hjälper vi dig inte bara med att normalisera räkenskaperna inför uträkningen, utan vi använder också rätt värderingsmetoder för att få fram ett rättvisande resultat.

Hur ser en bra substansvärdering ut jämfört med en dålig?

För att göra det lite mer konkret kan vi ta ett par exempel med en dålig jämfört med en bra substansvärdering av ett företag.

Dålig substansvärdering

En dålig substansvärdering har inte gjort någon normalisering, eller egentligen något förarbete överhuvudtaget. Den har bara extraherat det egna kapitalet från balansräkningen, eller shareholders funds om det sker i Storbritannien. Equity om det sker i USA.

Bra substansvärdering

En bra substansvärdering går igenom alla tillgångar och justerar värdet på de som är mest betydande. Värdet på en tillgång justeras vanligen uppåt. Det är ovanligt att man justerar värdet nedåt på en maskinell tillgång, även om det kan hända i undantagsfall.

Du själv får inte skriva av dina egna skulder som du har mot leverantörer och banker. Däremot får och bör du skriva av eventuella fordringar med dålig täckning och som troligen inte kommer betalas.

Detta ska helst göras en gång per år. Detta görs ibland i manipulativa syften vid företagsvärdering vid exempelvis skilsmässa, då man ibland skriver av ”bra fordringar” som har god täckning.

Vill du göra en mer komplett bolagsvärdering?

Nielsen Valuation Group hjälper dig med en oberoende och professionell bolagsvärdering. Vi tar hänsyn till många fler aspekter än vad som kommer fram genom en vanlig substansvärdering. Därmed får du en mer exakt uppskattning av bolagets faktiska värde.

Kontakta oss