Substansvärdering

Vad är skillnaden substansvärdering och tillgångsvärdering?

Substansvärdering har många likheter med tillgångsvärdering, men det finns vissa skillnader.

En tillgångsvärdering är exakt vad det låter som – en värdering på tillgångarna. Det är vanligt att det görs tillgångsvärderingar om personen (juridisk person eller fysisk person) äger mycket maskiner, smycken, konst, eller andra tillgångar. En tillgångsvärdering är ofta ännu simplare än en substansvärdering.

Skillnad mellan substansvärdering och tillgångsvärdering

Den stora skillnaden mellan dessa två, är att substansmetoden tar hänsyn till balansräkningen och skulderna. En tillgång är värd lika mycket, oavsett vilka skulder som finns i direkt eller indirekt anslutning till den. En substansvärdering påverkas därmed av skulderna, medan en tillgångsvärdering vanligen inte gör det.

Vad är bokvärde och hur skiljer detta sig från substansvärdering?

Innan vi svarar på frågan, så måste det sägas att många använder slarvig terminologi vilket gör att man lätt förväxlar begreppen substansvärde och bokvärde.

Hur ofta har du inte sett en skylt utanför en verkstad där det står att de byter sommardäck eller vinterdäck för 250 kr? Vad de menar är att de byter sommarhjul eller vinterhjul för 250 kr. Att byta däcken inkl balansering brukar kosta runt tusenlappen.

När vi översätter detta till vårt sammanhang, alltså bokvärde vs substansvärde, är bokvärdet lika med det egna kapitalet. Alltså endast nettovärdet på balansräkningen i årsredovisningen. I Storbritannien kallas detta för ”shareholders funds”, och i USA brukar man kalla det för ”equity”.

Nästa fråga vi då ställer oss är, vad är skillnaden mellan det egna kapitalet och substansvärdet? Skillnaden är att man gör en normalisering av balansräkningen som en del av arbetet, när man gör en substansvärdering. Ett bokvärde är något man endast extraherar, alltså plockar ut från balansräkningen. Det är alltså inget arbete som behöver utföras.

Vad betyder det att normalisera balansräkningen?

Normaliseringen av årsredovisningen är 90% av arbetet med företagsvärdering vid med substansmetoden. Man kan dra en referens med hur billackering fungerar. Att spraya bilen med färg tar bara några minuter, medan förberedelsen kan ta en hel vecka.

Företagsvärdering fungerar ungefär på samma sätt, fast förberedelsen fungerar givetvis annorlunda. Att göra själva slutkalkylen tar bara någar minuter. Att gå igenom hela företaget, och normalisera både balansräkning och resultaräkning, kan däremot ta lång tid.

De vanligaste justeringarna som görs när man justerar en balansräkningen är att man skriver upp värdet på avskrivna tillgångar. Det är oftast maskiner av modell större och äldre, som är avskrivna, men som fortfarande har ett marknadsvärde.

Ett annat vanligt sätt att normalisera balansräkningen på är att skriva av dåliga fordringar, om bedömningen görs att kunden inte kan eller komma betala.

Sedan finns det en större mängd mindre vanliga justeringar som kan göras på balansräkningen. Det kan bland annat vara att skriva av inkurant lager, eller att antingen skriva upp eller skriva ner värdet på immateriella tillgångar.

Det är också vanligt att man skatte-belastar överskottskapital i holdingbolag t,ex, men detta är endast inför en transaktion, om en sådan ska göras. Man kan givetvis göra en substansvärdering utan intention att utföra en transaktion.

Det är väldigt ovanligt att man normaliserar skulderna, men det händer ibland, och då beror det ofta på väldigt specifika omständigheter.

Hur gör man med immateriella tillgångar?

På tal om immateriella tillgångar på balansräkningen, så är det en het fråga. Det vanliga är att man inte sätter upp immateriella tillgångar på balansräkningen i mindre företag, men startups gör det ibland för förbättra sin kreditvärdighet.

Ibland är detta korrekt men ibland är det i gråzonen. I detta fallet så betyder immateriella tillgångar för mindre företag, saker så som patent och R&D med mera.

Vad betyder likvidationsvärdering och discount for lack of marketability?

Likvidationsvärdering kan vara både med eller utan skulderna, beroende vilken säkerhet som finansieringenhar tagit. Det vanliga är dock att man räknar det inklusive skulderna, på samma sätt som substansmetoden.

Skillnad mellan substansvärdering och likvidationsvärdering

Den stora skillnaden mellan substansvärdering och likvidationsvärdering är att man applicerar en så kallad”discount for lack of marketability”. Detta betyder att situationen är ”finansiellt stressad” och att man har bråttom att sälja tillgångarna för att kunna täcka skulderna.

Vanligen görs detta av konkursförvaltare, men det kan även finnas andra situationer. När banker ger ut tillgångsbaserade lån till mindre företag, så är bankerna betydligt oftare intresserade av just likvidationsvärdet, snarare än marknadsvärdet. Detta är helt enkelt för att man inte har tid att vänta på rätt köpare vid en potentiell likvidation. Då ska tillgången säljas omgående, kanske till en handlare, för att täcka skulden.

Användingsområde för substansvärdering

Substansmetoden ska främst användas på företag som har mycket tillgångar, och som inte går med vinst. Annars blir det lätt missvisande. Den brukar också användas när ett företag ska slaktas och tillgångarna ska säljas ut.

Lönsamma och välmående företag skall vanligen inte värderas med endast en substansvärdering. Metoden kan användas exempelvis i samband med fusioner och förvärv när ett företag köper upp ett annat främst i syfte att komma åt dess tillgångar.

Hur en substansvärdering kan manipuleras

Det finns några sätt att manipulera en substansvärdering på. Här kommer vi endast ta upp de vanligaste:

1. Räkna på substansvärdet i holdingbolag
2. Räkna med tillgångar som ska ha avskrivningstakt
3. Att enbart värdera med substansvärde

Låt oss titta närmare på dessa:

Räkna på substansvärdet i holdingbolag

Holdingbolag har ägande i ett eller flera operativa bolag. Att värdera sådana bolag är vanligt i samband med exempelvis skilsmässor. Då försöker man ta upp substansvärdet på holdingbolaget. Detta blir alltid missvisande.

Rätt sätt att göra det på ä att göra en komplett värdering med en gemensam balansräkning från alla företagen. Där lägger man helt enkelt ihop balansräkningarna och raderar ut internt ägande.

Räkna med tillgångar som ska ha avskrivningstakt

Ett annat fel är att ta upp tillgångar som vanligen ska ha en avskrivningstakt i balansräkningen som lagervara, alltså något som vanligen inte skrivs av.

Om det görs på kaffe eller någon produkt med lågt värde får det ingen stor påverkan. Men om man gör det på exempelvis en lastbil som är värd flera miljoner blir det snabbt en stor påverkan på bolagsvärdet. Denna manipulation kan ge stora skillnader mellan verkligheten och pappret.

Att enbart värdera med substansvärde

Detta må låta lite förvånande, men att värdera ett företag endast med en substansvärdering ger i princip alltid ett för lågt värde. Att använda substansmetoden ensamt är i sig en manipulation. Det blir extra tydligt om företaget äger få tillgångar.

Fördelar och nackdelar med substansvärderingsmetoden

Varje värderingsmetod har sina för- och nackdelar, så även substansmetoden.

Fördelar

De stora och mest uppenbara fördelarna är att man får nettovärdet på tillgångarna. Materiella tillgångar är oftast, men inte alltid, lättare att sälja än immateriella tillgångar, som kan vara komplicerade både att värdera och sälja.

En annan fördel med substansvärderingar är att de är relativt enkla och snabba att göra jämfört med andra typer av bolagsvärderingar. Ska den göras på ett korrekt sätt bör den dock innehålla en normalisering av balansräkningen. Dessutom bör den kompletteras med intervju och besiktning, vilket kräver tid och resurser.

Vidare fungerar substansvärdering bra även på små verksamheter som ännu inte går med vinst. Andra värderingsmetoder kan vara svåra att tillämpa i sådana case.

Det är också en värderingsmetod som kan fungera bra på kapitalintensiva företag och bolag med stora tillgångar. Hit hör exempelvis fastighetsbolag och investmentbolag.

Nackdelar

Den främsta nackdelen med substansvärderingsmetoden är att den inte tar hänsyn till företagets vinst. I de flesta bolag ligger värdet inte främst i tillgångarna utan i företagets förmåga att tjäna pengar. Detta blir extra tydligt i konsultbolag eller andra kunskapsintensiva företag.

En annan stor nackdel med substansvärderingsmetoden är att den inte väger in immateriella tillgångar. Patent som kan bidra med stort värde de facto, får alltså inget genomslag i bolagsvärderingen. Kunskap och humankapital får inte heller plats med denna värderingsmetod.

Vidare är det omöjligt att analysera värdet av synergieffekter genom att enbart använda en substansvärdering.

Skulle vi exempelvis värdera bolag som exempelvis Shopify eller Google med substansvärdering hade vi fått fram ett värde som är långt under marknadsvärdet.

Varför automatiserade substansvärderingar inte fungerar

Automatiserade substansvärderingar som ofta erbjuds online via diverse värderingstjänster är tämligen värdelös. Den utgår från balansräkningen och tar fasta på det egna kapitalet i ett bolag.

För att substansvärderingsmetoden ska bli rättvisande måste vi göra en normalisering av balansräkningen.

Den vanligaste normalisering som görs vid substansvärderingar är att skriva upp värdet på ”dyra, stora och gamla maskiner”. Det är den typen av maskiner som i typfallet kostar över 1 miljon kronor när de är nya och som inte alls är värdelösa efter 5 år.

En del duktiga revisorer gör kontinuerliga justeringar för detta. Men det är inte alls vanligt. Istället får vi som företagsvärderare lägga ned lite extra arbete på att bedöma värdet.

Man bör tänka lite enligt 80/20 regeln. I sammanhanget betyder detta att du bör lägga mest fokus på de ”största och dyraste maskinerna”. Mindre tillgångar och verktyg räcker det att tilldela en liten klumpsumma.

Hur ser en bra vs en dålig substansvärdering ut?

För att göra det lite mer konkret kan vi ta ett bar exempel med en dålig jämfört med en bra substansvärdering av ett företag.

Dålig substansvärdering

En dålig substansvärdering har inte gjort någon normalisering, eller egentligen något arbete överhuvudtaget. Den har bara extraherat det egna kapitalet från balansräkningen, eller shareholders funds om det sker i Storbritannien, eller equity om det sker i USA.

Bra substansvärdering

En bra substansvärdering går igenom alla tillgångar, och justerar värdet på de mest betyande tillgångarna. Värdet på en tillgång justeras vanligen uppåt, och det är ovanligt att man justerar värdet nedåt på en maskinell tillgång, även om det kan hända vid undantagsfall.

Du själv får inte skriva av dina egna skulder som du har mot leverantörer och banker. Däremot får och bör duskriva av de fordringar du har, även de som har dålig täckning och som troligen inte kommer betalas.

Detta ska helst göras en gång per år. Detta görs ibland i manipulativa syften vid företagsvärdering vid exempelvis skilsmässa, då man ibland skriver av ”bra fordringar” som har god täckning.

Vill du göra en mer komplett bolagsvärdering?

Nielsen Valuation Group hjälper dig med en oberoende och professionell bolagsvärdering. Vi tar hänsyn till många fler aspekter än vad som kommer fram genom en substansvärdering för att få en mer exakt uppskattning av bolagets värde.

Kontakta oss

Artikelförfattare

Christoffer Nielsen

Oberoende expert inom företagsvärdering, M&A & Due Diligence
[email protected]
Böcker av författaren