Kassaflödesvärdering & DCF-värdering

Kassaflödesvärdering – en (tyvärr) välanvänd metod

Den diskonterade kassaflödesmetoden är en av de mest välkända metoderna för företagsvärdering. Styrkorna inkluderar att den mäter in tid i kalkylen, vilket de andra värderingsmetoderna inte gör.

Eftersom den diskonterade kassaflödesmetoden baserar sig på förväntade framtida avkastning från bolaget tvingas man dock göra vissa spekulationer, eller projektioner.

Varför ska man göra en kassaflödesvärdering?

Det finns många värderingsmetoder att välja bland när man ska värdera företaget. När ska man då välja att göra en kassafödesvärdering?

Svaret kommer att variera beroende på vem du frågar.

Om du frågar oss på Nielsen Valuation Group ska ska man endast göra en kassaflödesvärdering när det inte finns historik att gå på. Om historik, alltså gamla årsredovisningar, finns är det bättre att göra en traditionell avkastningsvärdering.

Kassaflödesmetoden bygger endast på projektioner och projektioner är givetvis betydligt mer osäkra än historik. Om det är möjligt ska du helst bygga företagsvärderingen på historik men väga in nutida händelser i företaget. Det innebär då att du gör vissa ”mjuka” projektioner om framtiden. Här bygger ändå kärnan i företagsvärderingen på historik, inte projektioner.

Det jag menar är att den diskonterade kassaflödesmetoden skall användas som en sista utväg om andra värderignsmetoder inte går att använda.

Även marknadsvärderingar är relativt osäkra, men de är trots allt säkrare än kassaflödesvärderingar.

Ska du undvika kassaflödesvärdering?

Nu kan det låta som att Nielsen Valuation Group är helt och hållet emot kassaflödesvärderingar. Det är vi inte. Istället ser vi denna värderingform som ett lägre prioriterat val som vi helst undviker om det är möjligt.

Ibland krävs en värdering av företag där det saknas underlag i den omfattning vi önskar. Om det trots det behövs en bolagsvärdering kan kassaflödesmetoden ändå vara det bästa valet. Så kan det exempelvis vara i tvistemål eller delägarutköp.

Funderar du på att värdera ett företag? Kontakta oss gärna om ni vill diskutera vilken värderingsmetod som är rätt för er.

Diskontera kassaflödet i en kassaflödesvärdering – så kan du tänka

Att diskontera kassaflödet (DCF värdering) betyder att göra en nuvärdesanalys på framtida kassaflöde.

Pengar idag är mer värda än pengar imorgon eftersom pengar kan generera avkastning. Den typen av företag som värderas med diskonterat kassaflöde är som ovan nämnt företag som saknar historik. Det handlar om startups, det vill säga högriskmiljöer. Pengar som investeras där utsätts för hög risk. Därmed blir både avkastningskrav och diskonteringsräntan hög.

För investerare finns två sätt att se på investeringen. Antingen vill man ha tillbaka pengarna från högriskmiljön så snabbt som möjligt. Eller så behåller man dem där långsiktigt men vill då istället ha en mycket bra avkastning. Det är en högre risk/reward.

En sak som är intressant när man tittar på värdering enligt den diskonterade kassaflödesmetoden är att det första kassaflödet, så som det första året, endast är diskonterat en gång. Därmed är det inte värt så mycket mindre än diskonteringsräntan ”gånger ett”.

Om du däremot tittar på kassaflödet mot slutet av kalkylen är samma kassaflöde värt betydligt mindre. Konstigt kan tyckas, men det har med att göra vad som beskrevs ovan. Hela principen av diskonterat kassaflöde bygger på att man som investerare vill ha tillbaks sina pengar från högriskmiljön så snabbt som möjligt. Ju längre tid pengarna är investerade desto högre risk.

Kassaflödesvärdering i två steg

Lite förenklat kan vi säga att kassaflödesvärderingar består av två steg:

1. Bedöma framtida kassaflöde
2. Diskontera med diskonteringsräntan

1. Bedöm framtida kassaflöde

Första steget i en kassaflödesvärdering är att fastställa framtida förväntade avkastningar. Detta görs med hjälp av projektioner. Den vanliga avkastningsvärderingsmetoden kollar mer på historik. Det beror på att den typen av traditionella företag som vanligen värderas enligt denna metod inte förväntar sig någon exponentiell tillväxt.

2. Diskontera med diskonteringsräntan

Därefter ska det projicerade framtida kassaflödet diskonteras (avräknas) mot diskonteringsräntan.

Räntan ska alltid vara i relation till risken. Lågriskmiljöer som fastighetslån har låga räntor, medans startups ofta har höga räntor. Om man har en låga ränta försvinner hela poängen med diskonteringen och därmed så försvinner hela syftet med hela värderingsmetoden.

Ju högre risk desto mer avdrag blir det på den beräknade framtida avkastningen.

Styrkor med den diskonterade kassaflödesmetoden

Den diskonterade kassaflödesmetoden är en välkänd värderingsmetod för värdering av företag.

Kassaflöde är ett viktigt ekonomiskt nyckeltal som många banker och investerare så väl som venture capitalists (VC) tycker är viktigare än redovisad vinst i bokföringen.

Orsaken till att de tycker så är att de är de som lånar ut pengar till företagen. De vet att det sällan är brist på redovisad vinst som leder till konkurs. Istället är det just brist på kassaflöde som skapar ekonomiska problem. Av den anledningen kan det vara fördelaktigt att använda kassaflödesvärdering istället för en vanlig avkastningsvärdering.

Svagheter med den diskonterade kassaflödesmetoden

Den diskonterade kassaflödesmetoden är väldigt forecast heavy, vilket på svenska betyder att den bygger mycket på projektioner. Med min något negativa syn på denna värderingsmetod handlar det mycket om spekulationer.

Detta gör att det finns många rörliga delar. Det bidrar till att när en eller flera av projektiorna faller så faller även resten av värderingen.

I en labbmiljö eller en perfekt värld är både diskonterat kassaflöde och marknadsvärderingsmetoden de två bästa värderingsmetoderna att använda. I verkligheten har de flera uppenbara svagheter som skapar komplikationer.

Blir det fel projektion ett enda år kan hela värderingen rubbas så till den grad att den blir värdelös. Tiden är nämligen hela tiden en viktig faktor i värderingen.

Se upp för manipulering med den diskonterade kassaflödesmetoden

Visste du att det finns många företagsvärderare som manipulerar sina värderingar för att få fram ett ”önskat” resultat? En av dessa metoder är manipulering med diskonterade kassaflödesmetoden. Jag ska här berätta hur.

Föregsvärdering är konsten, eller vetenskapen att värdera ett företag. Det är viktigt att påpeka att det inte är en exakt vetenskap.

I en engelskspråkig podd från mellanvästern i USA om företagsvärdering var det en företagsmäklare som garanterade att deras företagsvärderingar alltid var exakta med en marginal på 3%.

Detta kan endast vara sant om man ger kunden en range istället för en exakt siffra. Anta att vi i teorin skulle ta världens alla bästa företagsvärderare och göra 100 värderingar av samma företag. Sedan tar vi snittet på dessa. Då kommer det ändå skilja sig mer än 3% när transaktionen sedan är genomförd. Detta beror på inte nödvändigtvis på den potentiellt låga kvaliteten på värderingarna, utan på köparen själv.

Utöver det finns tyvärr också många som inte gör en korrekt normalisering av årsredovisningen. Istället använder de sig av någon snabb kalkylator i excel, som en slags mall. Det finns gott om sådana exempel.

Nåväl – något som tyvärr förekommer ofta är missbruk av den diskonterade kassaflödesmetoden. Och det har gett branschen dåligt rykte.

Vissa värderare manipulerar med diskonterat kassaflöde

På engelska säger man discounted cash flow, eller DCF. På svenska säger man ibland endast kassaflödesvärdering. Man gör ofta kalkylen i en mall, i Excel. Det finns flertalet gratis sådana man kan hitta på nätet, men dessa gör inte korrekta normaliseringar av årsredovisningen.

Problemet med denna metod är att den endast tittar på kassaflödet istället för att följa bokföringens alla regler, lagar och rutiner.

Om jag själv hade ett företag som jag skulle vilja ge en missvisande värdering för, exempelvis inför en bodelning, skilsmässa, en situation med arv eller liknande, då är den diskonterade kassaflödesmetoden bra att använda. Den kan nämligen lätt manipuleras.

Hur skyddar man sig mot manipulation av en kassaflödesvärdering?

Hur kan man då skydda sig mot detta? Det självklara svaret är att använda sig en företagsvärderare som vet vad han eller hon håller på med.

1. Ifrågasätt projekteringar som är baserade på marknadsstorlek med mera. Endast projektioner som har sin grund i historiska och nutida skeenden i företaget tillför reellt värde.
2. Justera för bokförd vinst och förändringar i tillgångar. Detta gör dock att man övergår från att använda den diskonterade kassaflödesmetoden till att använda huvudkategorin ”avkastningsvärderingsmetoden”. Denna är enligt oss betydligt bättre att använda.
3. Sista raden är det enda som betyder något. Att räkna bort saker som i verkligheten ska betalas är manipulativt. Man kan möjligen acceptera det i tech startups, men inte annars.

Vilka alternativ finns till kassaflödesvärdering?

Det finns i huvudsak tre alternativa värderingsmetoder att använda:

• Avkastningsvärdering
• Substansvärdering
• Marknadsvärdering

”Syster-värderingsmetoden” avkastningsvärdering har många likheter med DCF-metoden, men den saknar svagheterna som den diskonterade kassaflödesmetoden har.

I avkastningsvärderingsmetoden väger historiken tyngre än framtida projektioner, och den applicerar ingen ränta, utan kalkylen är mer simpel och mindre sårbar. När man använder den diskonterade kassaflödesmetoden så använder man oftast en kalkylator i excel, medan avkastningsvärderingsmetoden kan göras i ett vanligt dokument.

Avkastningsvärderingen kräver en normalisering av resultaträkningen vilket är utgångspunkten för att fastställa vad som är representativt i värderingen. Gör man fel med denna metod drabbar det bara året i fråga. Hela värderingen förändras inte lika mycket till följd av felsteg eftersom tiden inte räknas in och man inte har någon nuvärdeskalkyl på framtida kassaflöde.

En substansvärdering kan användas istället för en avkastningsvärdering eller kassaflödesvärdering. Ofta används den som komplement. Substansvärderingar bygger på nettovärdet av företagets tillgångar.

Marknadsvärdering är ytterligare ett alternativ. Med denna typ av företagsvärdering utgår du från värdet av liknande företag på marknaden.

Vill du göra en professionell kassaflödesvärdering?

Nielsen Valuation Group kan hjälpa dig med en professionell kassaflödesvärdering. Berätta om ditt case för oss så kan vi föreslå lämplig värderingsmetod för att få fram en mer precis företagsvärdering.